第六章資本結(jié)構(gòu)決策

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1、,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,單擊此處編輯母版文本樣式,第二級(jí),第三級(jí),第四級(jí),第五級(jí),*,*,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,單擊此處編輯母版文本樣式,第二級(jí),第三級(jí),第四級(jí),第五級(jí),*,*,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,單擊此處編輯母版文本樣式,第二級(jí),第三級(jí),第四級(jí),第五級(jí),*,*,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,單擊此處編輯母版文本樣式,第二級(jí),第三級(jí),第四級(jí),第五級(jí),*,*,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,單擊此處編輯母版文本樣式,第二級(jí),第三級(jí),第四級(jí),第五級(jí),*,*,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,單擊此處編輯母版文本樣式,第二級(jí),第三級(jí),第四級(jí),第五級(jí),*,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,單擊此處編輯母版文本樣式

2、,第二級(jí),第三級(jí),第四級(jí),第五級(jí),*,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,單擊此處編輯母版文本樣式,第二級(jí),第三級(jí),第四級(jí),第五級(jí),*,第六章 資本結(jié)構(gòu)決策,第,6,周,2016.3.30,教學(xué)要點(diǎn),資本成本的概念及計(jì)算,杠桿原理與計(jì)量方法,杠桿與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系,資本結(jié)構(gòu)的含義,資本結(jié)構(gòu)的決策方法,教學(xué)內(nèi)容,第一節(jié),資本結(jié)構(gòu)的理論,（補(bǔ)充）,第二節(jié),資本成本,第三節(jié),杠,桿,效應(yīng),第四節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策,分析,第一節(jié) 資本結(jié)構(gòu)的理論（補(bǔ)充）,三、資本結(jié)構(gòu)的價(jià)值基礎(chǔ),資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其,比例關(guān)系，是一定時(shí)期企業(yè)籌資組合的結(jié)果。,有廣義和狹義之分。,二、資本結(jié)構(gòu)的種類,1.,資本的屬性結(jié)構(gòu),2

3、.,資本的期限結(jié)構(gòu),1.,資本的帳面價(jià)值結(jié)構(gòu),2.,資本的市場(chǎng)價(jià)值結(jié)構(gòu),3.,資本的目標(biāo)價(jià)值結(jié)構(gòu),四、資本結(jié)構(gòu)的意義,可以降低企業(yè)綜合資本成本。,可以獲取財(cái)務(wù)杠桿利益。,可以增加公司價(jià)值,一、資本結(jié)構(gòu)的概念,第二節(jié) 資本成本,一 資本成本概述,1.,概念,：,資本成本,是指企業(yè)為取得和長(zhǎng)期占有資本而付出的代價(jià)，它包括資本的取得成本和,占用成本,。,資本成本的主體部分；降低資本成本的主要方向,資本成本,取得成本,占用成本,又稱籌資費(fèi)用，指企業(yè)在籌措資本過程中所發(fā)生的各種費(fèi)用，如：證券的印刷費(fèi)、發(fā)行書續(xù)費(fèi)、律師費(fèi)等。與籌資的次數(shù)有關(guān),又視為變動(dòng)成本，指企業(yè)因占用資本而向資本提供者支付的代價(jià)，如：長(zhǎng)

4、期借款的信息、長(zhǎng)期債券的債息、優(yōu)先股的股息、普通股的紅利等。與籌資金額、使用期限有關(guān)。,注：,資本成本一般不包括短期負(fù)債，因?yàn)橘Y本成本主要用于長(zhǎng)期籌資決策和長(zhǎng)期投資決策領(lǐng)域，而短期負(fù)債融資由于數(shù)額少，融資成本往往可忽略。,2.,性質(zhì),必然性,。由于兩權(quán)分離，資本所有者在資本閑置時(shí)會(huì)尋求將閑置資本的使用權(quán)轉(zhuǎn)讓給急需者，對(duì)所有者而言，他可通過轉(zhuǎn)讓使用權(quán)而獲得回報(bào)。對(duì)于使用者，由于取得了使用權(quán)，他也必須支付一定的代價(jià)。,體現(xiàn)利益分配關(guān)系,。資本成本與產(chǎn)品成本都屬于勞動(dòng)耗費(fèi)，但兩者補(bǔ)償方式不同，產(chǎn)品成本補(bǔ)償是對(duì)自身耗費(fèi)的補(bǔ)償，還會(huì)回到再生產(chǎn)過程中，而資本成本的補(bǔ)償是對(duì)資本提供者讓渡資本使用補(bǔ)償，而這一

5、旦從企業(yè)收益中扣除后，就退出了企業(yè)的生產(chǎn)過程，體現(xiàn)為一種利益分配關(guān)系。, 資本成本是,資金時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的統(tǒng)一,。資金時(shí)間價(jià)值是資本成本的基礎(chǔ)，兩者呈同向變動(dòng)關(guān)系。但在數(shù)量上并兩者不一致，資金成本不僅包括時(shí)間價(jià)值上，還包括風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值。,資本所有權(quán)和使用權(quán)分離的必然結(jié)果,3.,資本成本的種類,（按用途）,1),個(gè)別資本成本。,2),綜合資本成本。,3),邊際資本成本。,單種籌資方式的資本成本，包括長(zhǎng)期借款成本、長(zhǎng)期債券成本、優(yōu)先股成本、普通股成本和留存收益成本。用于比較和評(píng)判各種籌資方式。,對(duì)各種個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均而得到的結(jié)果，其權(quán)數(shù)可以在賬面價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值和目標(biāo)價(jià)值之中選擇。用于資本結(jié)

6、構(gòu)決策。,新籌集部分資本的成本，在計(jì)算時(shí)，也需要進(jìn)行加權(quán)平均。用于追加籌資決策。,關(guān)系：,個(gè)別資本成本是基礎(chǔ)，綜合資本成本和邊際資本成本是個(gè)別資本成本的加權(quán)平均。,4,、資本成本的意義, 選擇籌資方式、進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的依據(jù),個(gè)別資本成本,是比較和選擇不同籌資方式的依據(jù)。,綜合資本成本,是衡量資本結(jié)構(gòu)合理性的依據(jù)。,邊際資本成本,是選擇追加籌資方案的依據(jù)。, 評(píng)價(jià)投資方案、進(jìn)行投資決策的重要標(biāo)準(zhǔn),只有當(dāng)投資項(xiàng)目的,預(yù)期報(bào)酬率大于或等于資本成本率,時(shí)，投資項(xiàng)目才具有可行性。, 評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績(jī)的重要依據(jù),二、資本成本的計(jì)算,1.,一般通用模型,為便于分析，資本成本通常使用相對(duì)數(shù)表示。計(jì)算公式為：

7、,資本成本率,（資本成本）,資本占用成本,籌資總額資本取得成本,扣除資本取得成本后的金額稱為實(shí)際籌資額或籌資凈額,注意,：債務(wù)資本的資本占用成本在繳納所得稅之前列支；而自有資本的資本占用成本在繳納所得稅之后列支。,債務(wù)資本成本高于自有資本成本。,2,個(gè)別資本成本,K,：,債務(wù)成本率,T,：,所得稅稅率,（,1,）債務(wù)資本成本,占用成本主要指利息費(fèi)用,債務(wù)資本成：長(zhǎng)期借款成本、長(zhǎng)期債券成本,自有資本成本：自有資本優(yōu)先股成本、普通股成本和留存收益成本,長(zhǎng)期借款的資本成本率,取得成本是手續(xù)費(fèi)，忽略不計(jì)。,在分期付息、到期一次還本的普通貸款方式下，資本成本率計(jì)算公式：,K,資本占用成本率,(1,T),

8、1,資本取得成本率,K,I(1,T),B(1,R),2,個(gè)別資本成本,K,：,債務(wù)成本率,I,：,按籌資總額計(jì)算的年利息額,T,：,所得稅稅率,B,：,債務(wù)籌資總額,R,：,取得資本的成本率,（,1,）債務(wù)資本成本,占用成本主要指利息費(fèi)用,債務(wù)資本成本：長(zhǎng)期借款成本、長(zhǎng)期債券成本,自由資本成本：自由資本優(yōu)先股成本、普通股成本和留存收益成本,長(zhǎng)期債券的資本成本率,取得成本是手續(xù)費(fèi)，較高，不能忽略不計(jì)。,在不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值的情況下，分期付息、一次還本的長(zhǎng)期債券的資本成本率計(jì)算公式：,例,1,：某企業(yè)長(zhǎng)期借款,300,萬元，利率,10,，借款期限,5,年，每年付息一次，到期一次還本，所得稅率,33

9、,。求資本成本率。,K=10%,(1-33%)= 6.7%,例,2,：仍以上例，改按面值發(fā)行債券，籌資費(fèi)率,2,， 余不變。,10%,(1-33%),K,b,=,6.7% / 98% = 6.84%,1-2%,解：,K,資本占用成本,(1,T),籌資總額資本取得成本,利息額：,300,*,10%,手續(xù)費(fèi)，可忽略,解：,K,I(1,T),B(1,R),手續(xù)費(fèi)：,BR=300*2%,按面值計(jì)算利息額：,300,*,10%,2,個(gè)別資本成本,（,1,）自有資本成本,債務(wù)資本成：長(zhǎng)期借款成本、長(zhǎng)期債券成本,自由資本成本：自由資本優(yōu)先股成本、普通股成本和留存收益成本,特點(diǎn)：,其一，除優(yōu)先股外，報(bào)酬率不是

10、事先約定的，而是由企業(yè)的經(jīng)營成果和股利政策決定；,其二，股利以稅后利潤支付，不會(huì)減少企業(yè)上繳的所得稅，故自有資本成本高于債務(wù)資本成本。,優(yōu)先股資本成本率,取得成本,較高，不能忽略,占用成本,固定股息，按年支付,資本成本可按照通用公式進(jìn)行計(jì)算。,2,個(gè)別資本成本,（,2,）自有資本成本,債務(wù)資本成：長(zhǎng)期借款成本、長(zhǎng)期債券成本,自有資本成本：自有資本優(yōu)先股成本、普通股成本和留存收益成本,普通股資本成本率,占用成本,具有不確定性，風(fēng)險(xiǎn)大，資本成本率高,資本成本率計(jì)算方法較多。,法一,：評(píng)價(jià)法,(,紅利固定增長(zhǎng)模型,),，假設(shè)普通股的紅利每年以固定比率,G,增長(zhǎng)。公式為：,K,D,C(1,R),G,K

11、,：普通股資本成本率；,C,：普通股籌資額；,R,：普通股取得成本率；,G,：年固定增長(zhǎng)率；,D,：普通股預(yù)期年股利,【,例,6-1】,萬達(dá)公司發(fā)行面值為,1,元的普通股,1000,萬股，發(fā)行價(jià)格,5,元，發(fā)行費(fèi)用率為發(fā)行所得的,5%,，第一年股利率為,20%,，以后每年以,5%,的速度增長(zhǎng)，試計(jì)算普通股的成本率。,解：,K,D,C(1,R),G,D,：普通股預(yù)期年股利,=10000*1*20%,C,：普通股籌資金額,=10000*5,R,：普通股的取得成本率,=5%,G,：紅利每年的固定增長(zhǎng)比率,=5%,普通股成本率,無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率,（股票市場(chǎng)平均報(bào)酬率無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率）,法二、,系數(shù)法,(,資本

12、資產(chǎn)定價(jià)模型,),普通股的資本成本率可用投資者對(duì)發(fā)行企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)程度與股票投資承擔(dān)的平均風(fēng)險(xiǎn)水平來評(píng)價(jià)。,【,例,6-2】,萬達(dá)公司普通股的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為,2,，政府長(zhǎng)期債券利率為,3%,，股票市場(chǎng)平均報(bào)酬率為,8%,。計(jì)算該公司普通股的資本成本率。,普通股成本率,無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率,（股票市場(chǎng)平均報(bào)酬率無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率）,解：,普通股成本率,=3%+2,（,8%-3%,）,=13%,（,3,）留存收益資本成本率,留存收益是企業(yè)稅后凈利在扣除當(dāng)年股利后形成的，屬于普通股股東所有。,其計(jì)算公式與普通股相似。,（,3,）綜合資本成本,定義,：綜合資本成本是以各項(xiàng)個(gè)別資本在企業(yè)總資本中所占比重為權(quán)數(shù)，對(duì)各項(xiàng)個(gè)別資本

13、進(jìn)行加權(quán)平均而得到的資本成本，故亦稱加權(quán)平均資本成本。,計(jì)算公式如下：,加權(quán)平均資本成本的計(jì)算，其價(jià)值權(quán)數(shù)的選擇有三種方法：,1.,賬面價(jià)值權(quán)數(shù)法,權(quán)數(shù)按賬面價(jià)值確定,2.,市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)法,權(quán)數(shù)按市場(chǎng)價(jià)值確定,3.,目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)法,權(quán)數(shù)按目標(biāo)價(jià)值確定,K,i,：第,i,種來源的資本成本率,i,：第,i,種來源資本在企業(yè)總,資本中所占比重,(,權(quán)數(shù),),價(jià)值權(quán)數(shù)三種方法的比較,項(xiàng)目,賬面價(jià)值,市場(chǎng)價(jià)值,目標(biāo)價(jià)值,適用性,賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值較接近,市場(chǎng)價(jià)值脫離賬面價(jià)值，且已形成平均市場(chǎng)價(jià)格,籌集新資,優(yōu)點(diǎn),易于確定，可直接從資產(chǎn)負(fù)債表中取得,能夠反映當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)值，測(cè)算的資本成本較準(zhǔn)確,能夠體現(xiàn)期望

14、的籌資結(jié)構(gòu),缺點(diǎn),在市場(chǎng)價(jià)值脫離賬面價(jià)值時(shí)，誤估成本,價(jià)格波動(dòng)較大時(shí)影響估測(cè)結(jié)果,若預(yù)測(cè)的信息量不足，將難以確定,【,例,6 5】,萬達(dá)公司某年年未的長(zhǎng)期資本總額為,1000,萬元。其中，長(zhǎng)期貸款,400,萬元，占,40%,；長(zhǎng)期債券,150,萬元，占,15%,；優(yōu)先股股本,100,萬元，占,10%,；普通股股本,350,萬元，占,35%,。個(gè)別資本成本率分別為：,5%,、,6%,、,7%,、,9%,。,計(jì)算綜合資本成本率。,解：,K,40%5%,15%6%,10%7%,35%9%,6.75%,邊際資本成本計(jì)算,當(dāng)企業(yè)需要追加籌資的決策中，需要考慮的是邊際資本成本的高低。,企業(yè)追加投資有兩種情

15、況：,其一，改變現(xiàn)行資本結(jié)構(gòu)；,其二，不改變現(xiàn)行資本結(jié)構(gòu)。,計(jì)算邊際資本成本時(shí)需要按加權(quán)平均法來計(jì)算 ，其權(quán)數(shù)必須為,市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù),，不應(yīng)采用賬面價(jià)值權(quán)數(shù)。,（,4,）邊際資本成本,邊際資本成本是企業(yè)追加籌措資本的成本，即新增加,1,元資本需負(fù)擔(dān)的成本。,資本種類,目標(biāo)資本比例（）,資本價(jià)值（萬元）,個(gè)別資本成本率（）,邊際資本成本率（）,長(zhǎng)期債務(wù),優(yōu)先股,普通股,20,5,75,60,15,225,7.5,11.8,14.8,1.5,0.59,11.1,合計(jì),100,300,13.19,邊際資本成本率的測(cè)算原理,綜合資本成本率計(jì)算公式,邊際資本成本率規(guī)劃,邊際資本成本規(guī)劃,步驟如下：,確定目

16、標(biāo)資本結(jié)構(gòu),確定各種資本的成本,計(jì)算籌資總額分界點(diǎn),籌資總額分界點(diǎn),=,第,I,種籌資方式的成本分界點(diǎn),/,目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)中第,I,種籌資方式所占的比重,4.,計(jì)算邊際資本成本,資本種類,目標(biāo)資本比例（）,追加籌資數(shù)額（元）,個(gè)別資本成本率（）,長(zhǎng)期債務(wù),20,10000,以下,10000,40000,40000,以上,6,7,8,優(yōu)先股,5,2500,以下,2500,以上,10,12,普通股,75,22500,以下,22500,75000,75000,以上,14,15,16,表,6,6,資本種類,個(gè)別資本成本率（）,追加籌資數(shù)額（元）,籌資總額分界點(diǎn)（元）,籌資總額范圍（元）,長(zhǎng)期債務(wù),6,7

17、,8,10000,以下,10000,40000,40000,以上,10000/0.2=50000,40000/0.2=200000,50000,以下,50000,200000,200000,以上,優(yōu)先股,10,12,2500,以下,2500,以上,4500/0.05=50000,50000,以下,50000,以上,普通股,14,15,16,22500,以下,22500,75000,75000,以上,22500/0.75=30000,75000/0.75=100000,30000,以下,30000,100000,100000,以上,表,6,7,序號(hào),籌資總額分界點(diǎn)（元）,資本種類,目標(biāo)資本比例（

18、）,籌個(gè)別資本成本率（）,邊際資本成本率（）,1,30000,以下,長(zhǎng)期債務(wù)優(yōu)先股,普通股,20,5,75,6,10,14,1.2,0.5,10.5,第一個(gè)籌資總額范圍內(nèi)的邊際資本成本率,12.2%,2,30000,50000,長(zhǎng)期債務(wù)優(yōu)先股,普通股,20,5,75,6,10,15,1.2,0.5,11.25,第二個(gè)籌資總額范圍內(nèi)的邊際資本成本率,12.95%,3,50000,100000,長(zhǎng)期債務(wù)優(yōu)先股,普通股,20,5,75,7,12,15,1.4,0.6,11.25,第三個(gè)籌資總額范圍內(nèi)的邊際資本成本率,13.25%,4,100000,200000,長(zhǎng)期債務(wù)優(yōu)先股,普通股,20,5,75

19、,7,12,16,1.4,0.6,12.0,第四個(gè)籌資總額范圍內(nèi)的邊際資本成本率,14.0%,5,200000,以上,長(zhǎng)期債務(wù)優(yōu)先股,普通股,20,5,75,8,12,16,1.6,0.6,12.0,第五個(gè)籌資總額范圍內(nèi)的邊際資本成本率,14.2%,表,6,8,2.,資本成本,概念,：,資本成本,是指企業(yè)為取得和長(zhǎng)期占有資本而付出的代價(jià)，它包括資本的取得成本和,占用成本,。,資本成本,取得成本,占用成本,又稱籌資費(fèi)用，指企業(yè)在籌措資本過程中所發(fā)生的各種費(fèi)用，如：證券的印刷費(fèi)、發(fā)行書續(xù)費(fèi)、律師費(fèi)等。與籌資的次數(shù)有關(guān),又視為變動(dòng)成本，指企業(yè)因占用資本而向資本提供者支付的代價(jià)，如：長(zhǎng)期借款的信息、長(zhǎng)

20、期債券的債息、優(yōu)先股的股息、普通股的紅利等。與籌資金額、使用期限有關(guān)。,復(fù)習(xí)：,1.,資本結(jié)構(gòu),是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系，是一定時(shí)期企業(yè)籌資組合的結(jié)果。,長(zhǎng)期借款、長(zhǎng)期債券、優(yōu)先股、普通股,3.,資本成本的種類,（按用途）,1),個(gè)別資本成本。,2),綜合資本成本。,3),邊際資本成本。,單種籌資方式的資本成本，包括長(zhǎng)期借款成本、長(zhǎng)期債券成本、優(yōu)先股成本、普通股成本和留存收益成本。用于比較和評(píng)判各種籌資方式。,對(duì)各種個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均而得到的結(jié)果，其權(quán)數(shù)可以在賬面價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值和目標(biāo)價(jià)值之中選擇。用于資本結(jié)構(gòu)決策。,新籌集部分資本的成本，在計(jì)算時(shí)，也需要進(jìn)行加權(quán)平均。用于追

21、加籌資決策。,關(guān)系：,個(gè)別資本成本是基礎(chǔ)，綜合資本成本和邊際資本成本是個(gè)別資本成本的加權(quán)平均。,4.,資本成本的計(jì)算,（,1,）一般通用模型,為便于分析，資本成本通常使用相對(duì)數(shù)表示。計(jì)算公式為：,資本成本率,（資本成本）,資本占用成本,籌資總額資本取得成本,扣除資本取得成本后的金額稱為實(shí)際籌資額或籌資凈額,注意,：債務(wù)資本的資本占用成本在繳納所得稅之前列支；而自有資本的資本占用成本在繳納所得稅之后列支。,第三節(jié) 杠杠效應(yīng),自然界中的杠桿效應(yīng),，是指人們通過利用杠桿，可以用較小的力量移動(dòng)較重物體的現(xiàn)象。,財(cái)務(wù)管理中的杠桿效應(yīng),表現(xiàn)為：由于,特定費(fèi)用,（如固定成本或固定財(cái)務(wù)費(fèi)用）的存在而導(dǎo)致的，,

22、當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)財(cái)務(wù)變量會(huì)以較大幅度變動(dòng),。,所謂,固定費(fèi)用,包括兩類：一是,固定生產(chǎn)經(jīng)營成本,；另一是,固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用,。,兩種最基本的杠桿：一種是存在固定生產(chǎn)經(jīng)營成本而形成的,經(jīng)營杠桿,；還有一種是存在固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用而引起的,財(cái)務(wù)杠桿,。,幾個(gè)基本概念,1.,成本習(xí)性（成本性態(tài)）,指在一定條件下成本總額的變動(dòng)與特定業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。,y=a+bx,其中：,y,-,總成本，,a,-,固定成本，,b,-,變動(dòng)成本，,x,-,業(yè)務(wù)量,2.,邊際貢獻(xiàn),(,邊際利潤,),：,邊際利潤（,marginal profit,或,margin of profit,），是指

23、廠商每增加一單位的產(chǎn)出所帶來邊際利潤的純利潤的增量,。,邊際貢獻(xiàn)銷售收入,-,變動(dòng)成本,公式：,M=px-bx=,（,p-b,）,x=mx,其中：,M,為邊際貢獻(xiàn)；,p,為銷售單價(jià)；,b,為單位變動(dòng)成本；,x,為產(chǎn)銷量；,m,為單位邊際貢獻(xiàn)。,幾個(gè)基本概念,3,、,EBIT(,息稅前利潤,),、稅后利潤,息稅前利潤,（,Earnings Before Interest and Tax,EBIT,）通俗地說就是不扣除利息也不扣除所得稅的利潤，即在不考慮利息的情況下在交所得稅前的利潤，也可以稱為息前稅前利潤。簡(jiǎn)言之，指支付利息和所得稅之前的利潤。,息前稅后利潤,是指已經(jīng)扣除所得稅，但未扣除利息的利

24、潤，所得稅的扣除數(shù)只包括按息稅前利潤計(jì)算的所得稅。,息稅前利潤計(jì)算公式：,EBIT=px-bx-a,其中：,p,表示銷售單價(jià)；,x,表示業(yè)務(wù)量；,b,表示單位變動(dòng)成本；,a,表示固定成本。,一、經(jīng)營杠桿,經(jīng)營杠桿,指由于企業(yè)經(jīng)營成本中存在,固定成本,而帶來的對(duì)企業(yè)收益的影響。在營業(yè)額變動(dòng)的情況下，單位產(chǎn)品分?jǐn)偟墓潭ǔ杀绢~便會(huì)隨之變動(dòng)，從而導(dǎo)致利潤額的變動(dòng)。, 經(jīng)營杠桿利益,指在擴(kuò)大營業(yè)額條件下，經(jīng)營成本中固定成本所帶來的增長(zhǎng)幅度更大的經(jīng)營利潤（息稅前利潤）。,由于固定成本的存在，企業(yè)經(jīng)營利潤的增長(zhǎng)幅度會(huì)始終大于銷售量的增長(zhǎng)幅度。,經(jīng)營杠桿效應(yīng),Firm F Firm V Firm 2F,銷售額

25、,10 11 19.5,營業(yè)成本,固定成本,7 2 14,變動(dòng)成本,2 73,EBIT,1 2 2.5,固定成本,/,總成本,0.78 0.22 0.82,固定成本,/,銷售額,0.70 0.18 0.72,(,千元,),現(xiàn)在,讓每一家企業(yè)的銷售額在下一年都,增加,50%,.,你認(rèn)為哪家企業(yè)對(duì)銷售的變動(dòng)更,敏感,(,也就是說， 哪家的,EBIT,變動(dòng)的百分比最大,)?, ,Firm F,; ,Firm V,; ,Firm 2F,.,經(jīng)營杠桿效應(yīng),經(jīng)營杠桿效應(yīng),Firm F Firm V Firm 2F,銷售額,15 16.5 29.25,營業(yè)成本,固定成本,7 2 14,變動(dòng)成本,3 10.5

26、 4.5,EBIT,5 4 10.75,EBIT,變動(dòng)百分比,400% 100% 330%,(,千元,),* (EBIT,t,- EBIT,t-1,) / EBIT,t-1,Firm F,最敏感,-,銷售額增加,50%,，,EBIT,增加,400%,.,認(rèn)為具有最大的固定成本絕對(duì)額或相對(duì)額的企業(yè)會(huì)自動(dòng)表現(xiàn)出最強(qiáng)的經(jīng)營杠桿效應(yīng)的看法是錯(cuò)誤的,., 經(jīng)營杠桿風(fēng)險(xiǎn),經(jīng)營杠桿風(fēng)險(xiǎn)是經(jīng)營杠桿所帶來的負(fù)面效應(yīng)。,定義：,指由于固定成本的存在，使得企業(yè)經(jīng)營利潤的下降大于產(chǎn)銷量的下降幅度。,影響因素,：固定成本比重、產(chǎn)品需求的變動(dòng)、產(chǎn)品銷售價(jià)格的變動(dòng)、單位產(chǎn)品變動(dòng)成本的變化等。,經(jīng)營杠桿系數(shù),(DOL),經(jīng)營

27、杠桿系數(shù),-,銷售變動(dòng),1%,所導(dǎo)致,EBIT,變動(dòng)的百分比,.,評(píng)價(jià)經(jīng)營杠桿風(fēng)險(xiǎn)的高低，需要測(cè)算經(jīng)營杠桿系數(shù)。,DOL,指息稅前利潤的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售量變動(dòng)率的倍數(shù)。,DOL,息前稅前利潤的變動(dòng)率,銷售量的變動(dòng)率,計(jì)算,DOL,DOL,在實(shí)際計(jì)算,DOL,時(shí)，有幾個(gè)從定義公式導(dǎo)出的替代公式更為有用：,=,Q,(,P,-,V,),Q,(,P,-,V,) -,F,=,S,-,VG,S,-,VG,-,F,=,EBIT +,F,EBIT,DOL,經(jīng)營杠桿系數(shù),Q,銷售量,P,單位產(chǎn)品售價(jià),V,單位產(chǎn)品成本,VG,變動(dòng)成本總額,F,固定成本總額,S,銷售額,EBIT,息稅前利潤,【,例,6 9】,紅光

28、工廠的固定成本為,80,萬元，變動(dòng)成本率為,60%,，在銷售額為,400,萬元時(shí)，計(jì)算其經(jīng)營杠桿系數(shù)。,解：,EBIT,400,40060%,80,80,故：,DOL,2,的含義是：當(dāng)企業(yè)銷售量增長(zhǎng),10%,，企業(yè)的息前稅前利潤將增長(zhǎng),20%,；反之，若企業(yè)銷售量下降,10%,，則企業(yè)的息前稅前利潤也將下降,20%,。,例題,Lisa Miller,想知道銷售水平為,6,000 and 8,000,件,時(shí)的,DOL,.,我們假定,:,F,=,$100,000,P=,$43.75,/,件,V=,$18.75 /,件,計(jì)算,DOL,DOL,6,000 units,=,6000,（,43.75-18

29、.75,）,6000,（,43.75-18.75,）,-,100000,=,=,3,DOL,8,000 units,=,2,=,Q,(,P,-,V,),Q,(,P,-,V,) -,FC,8000,（,43.75-18.75,）,8000,（,43.75-18.75,）,-,100000,EBIT,6000units,=50000,EBIT,8000units,=100000,說明：,當(dāng)企業(yè)銷售量增長(zhǎng),10%,，企業(yè)的息前稅前利潤將增長(zhǎng),30%,；反之，若企業(yè)銷售量下降,10%,，則企業(yè)的息前稅前利潤也將下降,30%,。,解釋：銷量從,6000,增加到,8000,，增加了,1/3,，那么息稅前利

30、潤增長(zhǎng),100%,。,二、財(cái)務(wù)杠桿,在資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，企業(yè)從息前稅前利潤中支付的債務(wù)利息、優(yōu)先股股息等資本成本是相對(duì)固定的。,當(dāng)息前稅前利潤增長(zhǎng)時(shí)，每一元利潤所負(fù)擔(dān)的固定資本成本就會(huì)減少，從而使,普通股的每股收益,(,earnings per share,EPS,),以更快的速度增長(zhǎng)；反之，當(dāng)息前稅前利潤減少時(shí)，每一元利潤所負(fù)擔(dān)的固定資本成本就會(huì)增加，從而使,EPS,以更快的速度下降。,這種由籌集資本的成本固定引起的,EPS,的波動(dòng)幅度大于,EBIT,的波動(dòng)幅度,的現(xiàn)象稱為財(cái)務(wù)杠桿。,財(cái)務(wù)杠桿利益,(,風(fēng)險(xiǎn),),的大小可用,財(cái)務(wù)杠桿系數(shù),(,degree of financial lev

31、erage, DFL,),來衡量。,DFL,EPS,的變動(dòng)率,EBIT,的變動(dòng)率,實(shí)際應(yīng)用中，上述公式可改寫為：,式中：,I,為利息費(fèi)用；,T,為所得稅稅率；,P,為優(yōu)先股股息。,財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指企業(yè)稅后利潤的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤變動(dòng)率的倍數(shù),【,例,6 10】,有,A,、,B,、,C,三公司，其長(zhǎng)期資本皆為,1000,萬元。,A,公司全部資本為普通股；,B,公司借入資本為,300,萬元，利率,10%,，其他為普通股；,C,公司借入資本為,500,萬元，利率,10%,，優(yōu)先股,100,萬元，股息率,12%,，其他為普通股。假定三公司的,EBIT,均為,200,萬元，所得稅稅率為,30%,，試

32、計(jì)算三公司的,DFL,。,解：,A,公司,：,DFL,200/200=1,，,稅后利潤,200(1,30%),140,萬元，,普通股利潤率,=140/1000=14%,。,B,公司,：利息費(fèi)用：,I,30010%=30,萬元，,財(cái)務(wù)杠桿：,DFL,200,(200,30),1.18,稅后利潤,(200,30) (1,30%),119,萬元,普通股利潤率,119,700,17%,C,公司，利息費(fèi)用：,I,50010%=50,萬元，,優(yōu)先股息：,P,10012%=12,萬元,稅后利潤,(200,50)(1,30%),105,萬元,屬于普通股股東的利潤,105,12,93,萬元,普通股利潤率,93,

33、400,23.25%,可驗(yàn)證：當(dāng)三公司的,EBIT,下降,25%,時(shí)，三個(gè)公司的普通股利潤率將分別下降：,A,公司,25%1,25%,B,公司,25%1.18,29.4%,C,公司,25%1.5,37.6%,三、復(fù)合杠桿,復(fù)合杠桿反映企業(yè)綜合利用財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營杠桿給企業(yè)普通股股東收益帶來的影響?？捎脧?fù)合杠桿系數(shù),(,deree of combined leveage, DCL,),來衡量。其計(jì)算公式為：,DCL,DOLDFL,一、資本結(jié)構(gòu)及其影響因素,(,一,),資本結(jié)構(gòu)及其對(duì)企業(yè)經(jīng)營的影響,資本結(jié)構(gòu)會(huì)影響企業(yè)經(jīng)營的安全性及財(cái)務(wù)杠桿利益。,1,負(fù)債經(jīng)營的益處, 可降低資本成本, 可獲得杠桿利益

34、, 可增加權(quán)益資本的收益, 可減少貨幣貶值的損失,第四節(jié) 資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化,2 ,負(fù)債經(jīng)營的缺陷, 資本來源不穩(wěn)定, 資本成本可能會(huì)提高, 財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)會(huì)出現(xiàn), 現(xiàn)金流量的需求增加,(,二,),資本結(jié)構(gòu)的影響因素,1 ,企業(yè)經(jīng)營者與所有者的態(tài)度,2 ,企業(yè)信用等級(jí)與債權(quán)人的態(tài)度,3 ,政府稅收,4 ,企業(yè)的盈利能力,5 ,企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu),6 ,企業(yè)的成長(zhǎng)性,7 ,法律限制,8 ,行業(yè)差異,9 ,國別差異,二、資本結(jié)構(gòu)決策的方法,(,一,),最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的含義,指在一定時(shí)期最適宜的條件下，綜合資本成本最低而企業(yè)價(jià)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu)。,(,二,),最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的選擇,1,綜合資本成本比較法,通過比較，

35、選擇綜合資本成本最低的方案，此法側(cè)重于從資本投入角度對(duì)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)選。,【,例,6 12】,申花公司需籌集,100,萬元長(zhǎng)期資本，有關(guān)籌資方案如表,6 3,所示。,表,6,3,申花公司資本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù),籌資方式,資本結(jié)構(gòu),個(gè)別資本成本率,A,方案,B,方案,C,方案,貸款,40%,30%,20%,6%,債券,10%,15%,20%,8%,普通股,50%,55%,60%,9%,合計(jì),100%,100%,100%,分別計(jì)算三個(gè)方案的綜合資本成本,根據(jù)計(jì)算結(jié)果，可選擇綜合資本成本最低的方案,A,。,2,每股收益分析法,原理,：在兩種資本結(jié)構(gòu)下每股收益相等時(shí)的息稅前利潤點(diǎn),(,或銷售點(diǎn),),，也稱息稅前

36、利潤平衡點(diǎn)或,籌資無差別點(diǎn),。,當(dāng)預(yù)期息稅前利潤,(,或,銷售額,),大于,(,小于,),該差別點(diǎn)，資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)比重高,(,低,),的方案較優(yōu)。這種方案?jìng)?cè)重于從資本的產(chǎn)出角度作分析。,【,例,6 13】,魯能公司目前資本結(jié)構(gòu)為：長(zhǎng)期資本總額,600,萬元，其中債務(wù),200,萬元，普通股股本,400,萬元，每股面值,100,元，,4,萬股全部發(fā)行在外，目前股票市價(jià)每股,300,元，債務(wù)利息,10%,，所得稅稅率,33%,。公司由于擴(kuò)大規(guī)模需追加籌資,200,萬元，籌資方案有兩種。,A,方案：全部發(fā)行普通股，向現(xiàn)有股東配股，,4,配,1,，配股價(jià)每股,200,元，配發(fā),1,萬股。,B,方案：向銀

37、行貸款取得長(zhǎng)期資本,200,萬元，因風(fēng)險(xiǎn)增加，銀行要求利息率為,15%,。,根據(jù)測(cè)算，追加籌資后銷售額可望達(dá)到,800,萬元，變動(dòng)成本率,50%,，固定成本為,180,萬元。,EPS=,（,EBIT,利息）（,1,所得稅）優(yōu)先股息,發(fā)行在外普通股股票數(shù),EBIT,銷售額變動(dòng)成本固定成本,S,V,F,計(jì)算各方案的,EPS,由,EPS,A,EPS,B,，解出,S,700,，即為兩方案的籌資無差別點(diǎn)。由于,700,800,，因此可選擇負(fù)債比重大的籌資方案，即乙方案。,3,綜合分析法,這是一種將,綜合資本成本,、,企業(yè)總價(jià)值,及,風(fēng)險(xiǎn),綜合考慮進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。,企業(yè)的市場(chǎng)總價(jià)值等于借入資本的總

38、價(jià)值與自有資本的總價(jià)值之和。,假定，借入資本的市場(chǎng)價(jià)值等于面值。,自有資本,(,普通股,),的市場(chǎng)價(jià)值,稅后利潤,自有資本,(,普通股,),的資本成本,判斷標(biāo)準(zhǔn),：在風(fēng)險(xiǎn)變動(dòng)情況下，,企業(yè)價(jià)值最大,、,綜合資本成本最低,時(shí)的資本結(jié)構(gòu)為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。,【,例,6 14】,全興公司現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)為,100%,的普通股，賬面價(jià)值,1000,萬元，期望的,EBIT,為,400,萬元，假設(shè)無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為,6%,，市場(chǎng)證券組合平均報(bào)酬率為,10%,，所得稅稅率為,40%,。公司擬通過發(fā)行債券購回部分股票的方式調(diào)整資本結(jié)構(gòu),(,假定合理流動(dòng)且無交易成本,),，有關(guān)計(jì)算數(shù)據(jù)測(cè)算如下表：,表,6 4,全興公司債務(wù)

39、利息率與普通股成本測(cè)算表,債券市場(chǎng),價(jià)值,(,萬元,),債務(wù)利,息率,(%),普通股,成本,(%),0,200,400,600,800,1000,1200,8.0,8.3,9,10,12,15,1.50,1.55,1.65,1.8,2,2.3,2.7,12,12.2,12.6,13.2,14,15.2,16.8,注：普通股成本率,無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率,（股票市場(chǎng)平均報(bào)酬率無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率）,如：,12%=6%+1.5,（,10%-6%,）,表,6,5,全興公司總價(jià)值與資本成本表,債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值,(,萬元,),股票的市場(chǎng)價(jià)值,(,萬元,),公司總價(jià)值,(,萬元,),債務(wù)成本率,(%),普通股成本率,(%),

40、綜合成本率,(%),0,200,400,600,800,1000,1200,2000,1888,1747,1573,1371,1105,786,2000,2088,2147,2173,2171,2105,1986,4.8,4.96,5.4,6.0,7.2,9.0,12,12.2,12.6,13.2,14.0,15.2,16.8,12,11.5,11.2,11.0,11.1,11.4,12.1,市場(chǎng)總價(jià)值,=,借入資本的總價(jià)值,+,自有資本的總價(jià)值之和,自有資本,(,普通股,),的市場(chǎng)價(jià)值,稅后利潤,自有資本,(,普通股,),的資本成本,加權(quán)和,企業(yè)價(jià)值最大、綜合資本成本最低時(shí)的資本結(jié)構(gòu)為最優(yōu)資

41、本結(jié)構(gòu)。,長(zhǎng)期借款的資本成本率可簡(jiǎn)化為利息率乘以（,1-,所得稅稅率）,作業(yè)：,1.,某企業(yè)發(fā)行長(zhǎng)期債券，按面值發(fā)行，籌資額為,500,萬元，票面利率為,8%,，籌資費(fèi)用率為,2%,，企業(yè)適用所得稅率為,33%,。計(jì)算該債券的資金成本。,2.,某企業(yè)資金來源有：發(fā)行債券,200,萬元，資金成本,6%,，發(fā)行優(yōu)先股,200,萬元，資金成本,15%,，發(fā)行普通股,600,萬元，資金成本,20%,，計(jì)算該企業(yè)加權(quán)資金成本。,3,某企業(yè)資金總額,2000,萬元，負(fù)債總額,800,萬元，負(fù)債利息率為,8%,，普通股,100,萬股，所得稅率,33%,，息稅前利潤,300,萬元。,要求：,(1),計(jì)算財(cái)務(wù)杠

42、桿系數(shù)和每股利潤。,(2),如果息稅前利潤增長(zhǎng),15%,，每股利潤增加多少？,作業(yè)：,4,某公司原有資金結(jié)構(gòu)如下表,：,項(xiàng)目,籌資數(shù)額（萬元）,資金成本（,%,）,長(zhǎng)期借款,300,4.2,公司債券,400,5,普通股,300,15,合計(jì),1000,現(xiàn)公司計(jì)劃增資,1000,萬元，籌資方案如下：,項(xiàng)目,籌資數(shù)額（萬元）,資金成本（,%,）,長(zhǎng)期借款,200,7,公司債券,200,8,優(yōu)先股,200,12,普通股,400,16,合計(jì),1000,增資后，公司資金總額達(dá)到,2000,萬元，試計(jì)算公司增資前后的資金成本。,第一次作業(yè),1.,某人現(xiàn)在欲存一筆錢，以便在以后的,20,年中每年年底得到,30

43、00,元，設(shè)銀行存款年利率為,10%,，計(jì)算此人目前應(yīng)存入多少錢。,2. D,先生向銀行貸款購買商品房，貸款金額,60,萬元，分,20,年償還，每年還款額為,3.84,萬元。問這筆貸款的利率是多少？,3.,某企業(yè)在第一年年初向銀行貸款,100,萬元，合同約定企業(yè)從第一年至第十年每年年未向銀行等額償還貸款,13.8,萬元。試計(jì)算這筆貸款的利率。,普通年金現(xiàn)值，見例,3-10,4.,假設(shè)你是一家公司的財(cái)務(wù)經(jīng)理，準(zhǔn)備進(jìn)行對(duì)外投資，現(xiàn)有三家公司可供選擇，分別是凱茜公司、大衛(wèi)公司和愛德華公司。三家公司的年報(bào)酬率以及其概率等資料如下表：,公司,風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)（,%,）,市場(chǎng)狀況、發(fā)生概率及投資報(bào)酬率,繁榮,0.3,一般,0.5,衰,0.2,凱西公司,8,40%,20%,0,大衛(wèi)公司,9,50%,20%,-15%,愛德華公司,10,60%,20%,-30%,要求：作為一名穩(wěn)健的投資者，欲投資于期望報(bào)酬率較高而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率較低的公司，試通過計(jì)算作出選擇。,風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，見例,3-17,