資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)課件

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1、資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 資本成本資本成本 財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本一、資本成本概述一、資本成本概述 1、資本成本也稱資金成本，它是企業(yè)為籌集和、資本成本也稱資金成本，它是企業(yè)為籌集和使用資本而付出的代價。使用資本而付出的代價。2、內(nèi)容：、內(nèi)容：（1）籌集費(fèi)用籌集費(fèi)用：在籌資過程中花費(fèi)的各項(xiàng)開支，：在籌資過程中花費(fèi)的各項(xiàng)開支，一般屬于一次性費(fèi)用，作為所籌集資金的減項(xiàng)。一般屬于一次性費(fèi)用，作為所籌集資金的減項(xiàng)。（2）用資費(fèi)用用資費(fèi)用：占用資金支付給出資者的費(fèi)用，：占用資金支付給出資者的費(fèi)用，如股利、借款利息、

2、債券利息等，一般是經(jīng)常如股利、借款利息、債券利息等，一般是經(jīng)常性、定期性支付，構(gòu)成了資本成本的主要內(nèi)容。性、定期性支付，構(gòu)成了資本成本的主要內(nèi)容。資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)3、資本成本的表示：、資本成本的表示：（1）絕對數(shù)絕對數(shù)：為籌集和使用一定量的資本而：為籌集和使用一定量的資本而付出的籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用的總和。付出的籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用的總和。（2）相對數(shù)相對數(shù)：資本成本率（年成本）：資本成本率（年成本）資本成本率資本成本率=用資費(fèi)用用資費(fèi)用 (籌資總額籌資總額-籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用) 100% =用資費(fèi)用用資費(fèi)用 籌資總額籌資總額 (1-籌資費(fèi)用率籌資費(fèi)用率) 100% =用資費(fèi)用用資費(fèi)用 凈籌

3、資額凈籌資額 100%4、資本成本的作用：、資本成本的作用： 籌資決策的重要依據(jù)籌資決策的重要依據(jù) 投資決策的重要尺度投資決策的重要尺度 衡量經(jīng)營業(yè)績的重要指標(biāo)衡量經(jīng)營業(yè)績的重要指標(biāo)資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)二、個別資本成本二、個別資本成本（一）長期債務(wù)資本成本（一）長期債務(wù)資本成本債務(wù)資本的特征：債務(wù)資本的特征： 籌資總額籌資總額 L，籌資費(fèi)率，籌資費(fèi)率 F，年利息，年利息 I，期限，期限 N 由于債務(wù)利息在所得稅前扣除，對股東來說，債務(wù)由于債務(wù)利息在所得稅前扣除，對股東來說，債務(wù)資本利息節(jié)約了所得稅資本利息節(jié)約了所得稅 IT。因此，在計(jì)算長期債務(wù)。因此，在計(jì)算長期債務(wù)資本成本時，應(yīng)扣除所得稅

4、資本成本時，應(yīng)扣除所得稅IT。 資本成本率資本成本率)1 ()1 (FLTIK資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)二 個別資金成本的計(jì)算 1.債券成本Kb=面值X利率X(1-所得稅率)實(shí)際金額(1-籌資費(fèi)率)1 ()1 ()1 ()1 (00fBTiBfBTIKb資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)二、個別資金成本Kl利率(1-所得稅率)=1-籌資費(fèi)率 2.銀行借款的成本)1 ()1 ()1 ()1 (1fLTiLfLTIK資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（三）權(quán)益資本成本（三）權(quán)益資本成本 與債務(wù)資本相比，權(quán)益資本的特點(diǎn)：沒有到期日，與債務(wù)資本相比，權(quán)益資本的特點(diǎn)：沒有到期日，股利不一定。這樣就要根據(jù)實(shí)際假設(shè)幾種情況加股利

5、不一定。這樣就要根據(jù)實(shí)際假設(shè)幾種情況加以討論：以討論： 1、股利固定（例如優(yōu)先股）：、股利固定（例如優(yōu)先股）： 假設(shè)股票發(fā)行價為假設(shè)股票發(fā)行價為P元元/股，籌資費(fèi)率股，籌資費(fèi)率F，每年股利，每年股利為為D元元/股（永續(xù)年金）。股（永續(xù)年金）。pKDfP/)1 (0%100)1 (0fPDKp資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 2、股利增長、股利增長成長類股票成長類股票 假設(shè)股票發(fā)行價為假設(shè)股票發(fā)行價為v0元元/股，籌資費(fèi)率股，籌資費(fèi)率f，預(yù)測第，預(yù)測第1年年末每股股利為年年末每股股利為D1，以后每年股利增長，以后每年股利增長g（增長率）。（增長率）。經(jīng)數(shù)學(xué)推算：經(jīng)數(shù)學(xué)推算：v 留存收益資本成本的計(jì)算：留

6、存收益資本成本的計(jì)算： 留存收益是股東再投資，其資本成本是一種留存收益是股東再投資，其資本成本是一種機(jī)會成本。考慮到留存收益沒有籌資費(fèi)用，其機(jī)會成本?？紤]到留存收益沒有籌資費(fèi)用，其資本成本計(jì)算公式為：資本成本計(jì)算公式為：gfVDKs)1 (010VDKe或gVDKe01資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)3、股利不定、股利不定大多數(shù)股票與權(quán)益資本大多數(shù)股票與權(quán)益資本資本資產(chǎn)定價模型（資本資產(chǎn)定價模型（CAPM） Ks = R f + i（k mR f）R f 無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率i股票的股票的系數(shù)，表示風(fēng)險(xiǎn)大小系數(shù)，表示風(fēng)險(xiǎn)大小k m平均風(fēng)險(xiǎn)股票投資報(bào)酬率平均風(fēng)險(xiǎn)股票投資報(bào)酬率風(fēng)險(xiǎn)溢價法風(fēng)險(xiǎn)溢價法普通

7、股普通股Ks = R f +風(fēng)險(xiǎn)溢價風(fēng)險(xiǎn)溢價資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)三、綜合資本成本三、綜合資本成本 綜合資本成本即加權(quán)平均資本成本：是指企綜合資本成本即加權(quán)平均資本成本：是指企業(yè)全部資本的總成本。業(yè)全部資本的總成本。 它不等于各資本成本的簡單相加它不等于各資本成本的簡單相加，而等于加，而等于加權(quán)平均成本。權(quán)平均成本。 權(quán)數(shù)權(quán)數(shù)W j：各資本占總資本的比重。一般有：各資本占總資本的比重。一般有三種取值方法。即賬面價值權(quán)數(shù)、市場價值三種取值方法。即賬面價值權(quán)數(shù)、市場價值權(quán)數(shù)、目標(biāo)價值權(quán)數(shù)。權(quán)數(shù)、目標(biāo)價值權(quán)數(shù)。 綜合資本成本的計(jì)算：綜合資本成本的計(jì)算：jjWWKK1jW資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)練習(xí)

8、1 某公司擬籌資5000萬元，其中債券面值2000萬元，溢價為2200萬元，票面利率10%，籌資費(fèi)率2%；發(fā)行優(yōu)先股800萬元，股利率8%，籌資費(fèi)率3%；發(fā)行普通股2000萬元，籌資費(fèi)率5%，預(yù)計(jì)第一年股利率為12%，以后按3%遞增，公司所得稅率33%. 計(jì)算：該公司的綜合資本成本？資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)解答 解：Kb=2000X10%(1-33%)/2200(1-2%)=6.22% Kp=8% /(1-3%)=8.25% Ks=12% /(1-5%)+3%=15.63% Kw=6.22%X2200/5000+8.25%X800/5000 +15.63%X2000/5000 =10.3%資本

9、成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 練習(xí)2某公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃某公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃,公司財(cái)務(wù)主管請你協(xié)助公司財(cái)務(wù)主管請你協(xié)助計(jì)算加權(quán)平均資金成本計(jì)算加權(quán)平均資金成本.有關(guān)資料如下有關(guān)資料如下:(1)公司銀行借款利率當(dāng)前是公司銀行借款利率當(dāng)前是9%,明年將下降為明年將下降為8.93%;(2)公司債券面值為公司債券面值為1元元,票面利率為票面利率為8%,期限為期限為10年年,分期付息分期付息,當(dāng)前市價為當(dāng)前市價為0.85元元;如果按公司債券當(dāng)前市價發(fā)行新的債券如果按公司債券當(dāng)前市價發(fā)行新的債券,發(fā)發(fā)行費(fèi)用為市價的行費(fèi)用為市價的4%;(3)公司普通股面值為公司普通股面值為1元元,當(dāng)前每股市

10、價為當(dāng)前每股市價為5.5元元,本年派發(fā)現(xiàn)金本年派發(fā)現(xiàn)金股利股利0.35元元,預(yù)計(jì)每股收益增長率維持預(yù)計(jì)每股收益增長率維持7%,并保持并保持25%的股利的股利支付率支付率;(4)公司當(dāng)前公司當(dāng)前(本年本年)的資本結(jié)構(gòu)為的資本結(jié)構(gòu)為: 銀行借款銀行借款 150萬元萬元 長期債券長期債券 650萬元萬元 普通股普通股 400萬元萬元(400萬股萬股) 留存收益留存收益 420萬元萬元(5)公司所得稅稅率為公司所得稅稅率為40%;資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)(6) 公司普通股的公司普通股的值為值為1.1(7)當(dāng)前國債的收益率為當(dāng)前國債的收益率為5.5%,市場上普通股平均收益率市場上普通股平均收益率為為13

11、.5%.要求要求:(1)計(jì)算銀行借款的稅后資金成本計(jì)算銀行借款的稅后資金成本.(2)計(jì)算債券的稅后資金成本計(jì)算債券的稅后資金成本.(3)分別使用股利折現(xiàn)模型和資本資產(chǎn)定價模型估計(jì)權(quán)益分別使用股利折現(xiàn)模型和資本資產(chǎn)定價模型估計(jì)權(quán)益資金成本資金成本,并計(jì)算兩種結(jié)果的平均值作為權(quán)益資金成本并計(jì)算兩種結(jié)果的平均值作為權(quán)益資金成本.(4)如果僅靠內(nèi)部融資如果僅靠內(nèi)部融資,明年不增加外部融資規(guī)模明年不增加外部融資規(guī)模,計(jì)算其計(jì)算其加權(quán)平均資金成本加權(quán)平均資金成本(權(quán)數(shù)按賬面價值權(quán)數(shù)權(quán)數(shù)按賬面價值權(quán)數(shù),計(jì)算時單項(xiàng)計(jì)算時單項(xiàng)資金成本百分?jǐn)?shù)保留兩位小數(shù)資金成本百分?jǐn)?shù)保留兩位小數(shù)).資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)解答:

12、(1)銀行借款成本=8.93%(1-40%)=5.36%(2)債券成本=(3)普通股成本和留存收益成本股利折現(xiàn)模型:普通股成本=資本資產(chǎn)定價模型:普通股成本=5.5%+1.1(13.5%-5.5%)=14.3%普通股平均資金成本=(13.81%+14.3%)2=14.06%留存收益成本與普通股成本相同.(4)預(yù)計(jì)明年留存收益數(shù)額:%88. 5%)41 (85. 0%)401 (%81%88.5%)41 (85.0%)401 (%81%81.13%75 . 5%)71 (35. 001 gpd資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)明年每股收益明年每股收益=(0.3525%)(1+7%)=1.498(元元/股股

13、)留存收益數(shù)額留存收益數(shù)額=1.498400(1-25%)+420=869.4(萬元萬元)計(jì)算加權(quán)平均資本成本計(jì)算加權(quán)平均資本成本:明年企業(yè)資本總額明年企業(yè)資本總額=150+650+400+869.4=2069.4(萬元萬元)銀行借款占資金總額的比重銀行借款占資金總額的比重=150/2069.4=7.25%長期債券占資金總額的比重長期債券占資金總額的比重=650/2069.4=31.41%普通股占資金總額的比重普通股占資金總額的比重=400/2069.4=19.33%留存收益占資金總額的比重留存收益占資金總額的比重=869.4/2069.4=42.01%加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本=5.3

14、6%7.25%5.88%31.41%14.06%19.33%14.06%42.01%=10.87%資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)四、邊際資金成本 資金的邊際成本是指資金每增加一個單資金的邊際成本是指資金每增加一個單位而增加的成本。資金的邊際成本也是位而增加的成本。資金的邊際成本也是按加權(quán)平均法計(jì)算的，其權(quán)數(shù)應(yīng)為按加權(quán)平均法計(jì)算的，其權(quán)數(shù)應(yīng)為市場市場價值權(quán)數(shù)，不應(yīng)使用賬面價值權(quán)數(shù)。價值權(quán)數(shù)，不應(yīng)使用賬面價值權(quán)數(shù)。（一）資金的邊際成本的概念（一）資金的邊際成本的概念n邊際資本成本就是取邊際資本成本就是取得得1元新資本的成本元新資本的成本,籌措的資金增加時邊籌措的資金增加時邊際資金成本會上升際資金成本會上

15、升資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) （二）邊際資本成本率計(jì)算 1.計(jì)算籌資突破點(diǎn) 籌資 突破點(diǎn)= 2.計(jì)算邊際資本成本 例題：教材p224所占的比重該種資金在資本結(jié)構(gòu)中到的某種資金額可用某一特定成本籌集資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)第二節(jié)第二節(jié) 杠桿原理杠桿原理 v 營業(yè)杠桿營業(yè)杠桿v 財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿v 聯(lián)合杠桿聯(lián)合杠桿資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)第二節(jié) 杠桿原理 一、杠桿原理概述 (一)成本按習(xí)性的分類(按性態(tài)分類) 成本習(xí)性：成本總額與業(yè)務(wù)量總數(shù)的內(nèi)在依存關(guān)系 成本 n固定成本n變動成本n混合成本資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)1. 固定成本 定義：固定成本是指其總額在一定期間和一定業(yè)務(wù)范圍內(nèi)，不受業(yè)務(wù)量變動的影

16、響而保持固定不變的成本。 例如：行政管理人員的工資、辦公費(fèi)、財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)費(fèi)、不動產(chǎn)稅、固定資產(chǎn)折舊費(fèi)、職工教育培訓(xùn)費(fèi)。 例：某產(chǎn)品生產(chǎn)，月折舊費(fèi)為6000元。預(yù)計(jì)產(chǎn)量1000件2000件3000件月折舊費(fèi)6000元6000元6000元單位產(chǎn)品折舊費(fèi)6元3元2元第二節(jié) 杠桿原理一、杠桿原理概述(一)成本按成本性態(tài)分類：資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)1. 固定成本 特點(diǎn)： （1）從總額來看，固定資產(chǎn)總額不受業(yè)務(wù)量變動的影響，保持相對固定； （2）從單位成本來看，單位固定成本隨著業(yè)務(wù)量的變動呈反向變化。 圖示：產(chǎn)量（千件）產(chǎn)量（千件）固定成本（千元）0 2 4 6 8642 y=a0 2 4 6642單位固定

17、成本（元）Y=a/x資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)1. 固定成本 固定成本的分類： （1）約束性固定成本：是指管理當(dāng)局的決策無法改變其支出數(shù)額的固定成本。 又稱為承諾性固定成本，或經(jīng)營能力成本。 如：折舊費(fèi)、租金、管理人員薪金、不動產(chǎn)稅、財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)稅、照明費(fèi)等。 （2）酌量性固定成本：是指管理當(dāng)局的決策可以改變其支出數(shù)額的固定成本。 又稱為選擇性固定成本，或任意性能力成本。 如：廣告費(fèi)、職工培訓(xùn)費(fèi)、技術(shù)開發(fā)費(fèi)等。 6.固定成本的相關(guān)范圍： “在一定期間和一定業(yè)務(wù)量范圍”(一)成本按成本性態(tài)分類：資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)2. 變動成本 定義： 變動成本是在一定期間和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)，其總額隨著業(yè)務(wù)量的變

18、動而成正比例變動的成本。 例如：直接材料、直接人工、推銷傭金等。 例：某產(chǎn)品生產(chǎn)，單位產(chǎn)品材料成本為10元。預(yù)計(jì)產(chǎn)量1000件2000件3000件材料費(fèi)10000元20000元30000元單位產(chǎn)品材料費(fèi)10元10元10元資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)2. 變動成本 特點(diǎn)： （1）從總額來看，變動成本總額隨著業(yè)務(wù)量的增減變動成正比例變動； （2）從單位成本來看，單位變動成本則不受業(yè)務(wù)量變動的影響，保持相對固定。 圖示：產(chǎn)量（千件）產(chǎn)量（千件）變動成本（萬元）0 2 4 6 812840 2 4 615105單位變動成本元）Y=bxY=b資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)第二節(jié) 杠桿原理混合成本 變動成本和固定成

19、本分解分類半變動成本半固定成本延期變動成本n(一)成本按習(xí)性的分類(按性態(tài)分類)n3.混合成本：成本總額隨業(yè)務(wù)量變動而變動，但不成正比。資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)3. 混合成本（1）半變動成本（2）半固定成本（3）延伸變動成本xy0Y=a+bxxxyy00資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)X 業(yè)務(wù)量業(yè)務(wù)量收入、收入、成本成本px總成本總成本保本點(diǎn)保本點(diǎn)bx：變動成本：變動成本a：固定成本：固定成本EBIT0a總成本=固定成本+單位變動成本業(yè)務(wù)量 Y=a +b X(盈虧臨界點(diǎn)盈虧臨界點(diǎn))n4.總成本習(xí)性模型資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 第二節(jié) 杠桿原理 1.定義： 邊際貢獻(xiàn)又稱為貢獻(xiàn)邊際，貢獻(xiàn)毛益，創(chuàng)利額。 邊

20、際貢獻(xiàn)是指由產(chǎn)品的銷售收入扣減相應(yīng)變動成本之后的差額。 2.邊際貢獻(xiàn)的計(jì)算: 邊際貢獻(xiàn)總額=銷售收入-變動成本 單位邊際貢獻(xiàn)=單價-單位變動成本w(二)杠桿原理涉及的概念w邊際貢獻(xiàn)資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)第二節(jié) 杠桿原理n邊際貢獻(xiàn)率=邊際貢獻(xiàn)銷售收入100%n 或 =單位邊際貢獻(xiàn)單價 100%n變動成本率=變動成本銷售收入100%銷售收入銷售收入=變動成本銷售收入邊際貢獻(xiàn)銷售收入1 - 變動成本率 = 邊際貢獻(xiàn)率n(二) 杠桿原理涉及的概念資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)第二節(jié) 杠桿原理n(二) 杠桿原理涉及的概念n1.邊際貢獻(xiàn)(貢獻(xiàn)邊際、貢獻(xiàn)毛益)n2.息稅前利潤 是指支付利息和交納所得稅之前的利潤

21、.n 息稅前利潤=銷售收入總額-變動成本總額-固定成本n或:n EBIT=p x- b x-a=(p - b) x-a資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)二、經(jīng)營杠桿（營業(yè)杠桿）二、經(jīng)營杠桿（營業(yè)杠桿） 營業(yè)杠桿又稱經(jīng)營杠桿，是指企業(yè)在決營業(yè)杠桿又稱經(jīng)營杠桿，是指企業(yè)在決策時，對營業(yè)成本中固定成本的利用策時，對營業(yè)成本中固定成本的利用. 營業(yè)成本包括銷售成本、價內(nèi)銷售稅金、營業(yè)成本包括銷售成本、價內(nèi)銷售稅金、銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用等銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用等,不包括財(cái)務(wù)費(fèi)用不包括財(cái)務(wù)費(fèi)用. 按成本習(xí)性，經(jīng)營成本分為固定成本和按成本習(xí)性，經(jīng)營成本分為固定成本和變動成本變動成本.資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（一）（一） 經(jīng)

22、營杠桿利益經(jīng)營杠桿利益 1.概念概念 是指在擴(kuò)大銷售額的條件下，由于營業(yè)成是指在擴(kuò)大銷售額的條件下，由于營業(yè)成本中固定成本這一杠桿的作用所帶來的增長程本中固定成本這一杠桿的作用所帶來的增長程度更高的經(jīng)營利潤度更高的經(jīng)營利潤. 這里的經(jīng)營利潤是指支付利息和所得稅這里的經(jīng)營利潤是指支付利息和所得稅前的利潤，稱之為息稅前利潤，用前的利潤，稱之為息稅前利潤，用EBIT表示表示. 2.產(chǎn)生原因產(chǎn)生原因 固定成本總額的不變固定成本總額的不變，當(dāng)銷售增長時，每，當(dāng)銷售增長時，每單位銷售負(fù)擔(dān)的固定成本就會減少，從而使單位銷售負(fù)擔(dān)的固定成本就會減少，從而使EBIT增加。增加。資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 例如例如:

23、 銷售額銷售額 變動成本變動成本 固定成本固定成本 EBIT 24萬元萬元 14.4萬元萬元 8萬元萬元 1.6萬元萬元 26萬元萬元 15.6萬元萬元 8萬元萬元 2.4萬元萬元 當(dāng)銷售額從當(dāng)銷售額從24萬元增加到萬元增加到26萬元萬元,增長增長8.3%時時, EBIT增長增長50%. 反之，當(dāng)銷售額從反之，當(dāng)銷售額從26萬元下降到萬元下降到24萬元，減萬元，減少少7.7%時，時，EBIT減少減少33.3% 這就是固定成本這個經(jīng)營杠桿作用的結(jié)果這就是固定成本這個經(jīng)營杠桿作用的結(jié)果.資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（二）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)（二）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn) 1.概念概念 是指企業(yè)利用經(jīng)營杠桿而導(dǎo)致息稅是指企業(yè)利用經(jīng)

24、營杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤變動的風(fēng)險(xiǎn)前利潤變動的風(fēng)險(xiǎn). 由于經(jīng)營杠桿的作用，當(dāng)營業(yè)額由于經(jīng)營杠桿的作用，當(dāng)營業(yè)額或業(yè)務(wù)量下降時，或業(yè)務(wù)量下降時，EBIT將以更快的速將以更快的速度下降，這就給企業(yè)帶來經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)度下降，這就給企業(yè)帶來經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn).資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（三）經(jīng)營杠桿系數(shù)（三）經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOL） 1. 概念與計(jì)算概念與計(jì)算 經(jīng)營杠桿系數(shù)也稱經(jīng)營杠桿程度經(jīng)營杠桿系數(shù)也稱經(jīng)營杠桿程度, 是是息稅前利潤的變動率相當(dāng)于銷售額息稅前利潤的變動率相當(dāng)于銷售額(量量)變動率的倍數(shù)變動率的倍數(shù).xxEBITEBITpxpxEBITEBITDOL/ )(/資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 設(shè)設(shè)x為銷售或業(yè)務(wù)量，

25、為銷售或業(yè)務(wù)量，P為單價，為單價，b為為單位變動成本，單位變動成本，F(xiàn)為固定成本總額，為固定成本總額，bx為為變動成本總額變動成本總額. 由于由于 EBIT=銷售額銷售額px 營業(yè)成本營業(yè)成本C = px 變動成本變動成本bx - 固定成本固定成本a =x（P-b）-a EBIT=x（P-b）代入理論公式，得出簡化公式：代入理論公式，得出簡化公式：資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)DOL簡化計(jì)算方法：簡化計(jì)算方法： 基期息稅前利潤基期邊際貢獻(xiàn)DOLEBITMDOL 資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)例某公司生產(chǎn)例某公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本總額為產(chǎn)品，固定成本總額為80萬萬元，銷售變動成本率為元，銷售變動成本率為6

26、0%，在銷售額為，在銷售額為400萬元、萬元、300萬元、萬元、200萬元時，有：萬元時，有：280%60400400%604004001SDOL倍倍380%60300300%603003002SDOL倍倍80%60200200%602002003SDOL資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 2.DOL的意義的意義 （1）DOL的值表示當(dāng)銷售或業(yè)務(wù)量變動的值表示當(dāng)銷售或業(yè)務(wù)量變動1倍時，倍時，EBIT變動的倍數(shù)變動的倍數(shù) .（2）DOL用來反映經(jīng)營杠桿的作用程度，用來反映經(jīng)營杠桿的作用程度，估計(jì)經(jīng)營杠桿利益的大小，評價經(jīng)營杠桿估計(jì)經(jīng)營杠桿利益的大小，評價經(jīng)營杠桿的風(fēng)險(xiǎn)程度的風(fēng)險(xiǎn)程度. 一般而言，一般而言，

27、DOL值越大，對經(jīng)營杠桿利值越大，對經(jīng)營杠桿利益的影響越強(qiáng)，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也越大益的影響越強(qiáng)，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也越大. 資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（3）在固定成本總額不變的情況下，銷售）在固定成本總額不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越小，反之也然越小，反之也然.當(dāng)銷售額達(dá)到盈虧臨界當(dāng)銷售額達(dá)到盈虧臨界點(diǎn)點(diǎn)(保本點(diǎn)保本點(diǎn))時時,DOL趨向于無窮大趨向于無窮大. （4）在銷售額相同的情況下，固定成本）在銷售額相同的情況下，固定成本的比重越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營的比重越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越大，反之也然。風(fēng)險(xiǎn)越大，反之也然。 (5)企業(yè)可通過增加銷

28、售額、降低變動成企業(yè)可通過增加銷售額、降低變動成本、降低固定成本比重等措施降低經(jīng)營本、降低固定成本比重等措施降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn). 資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 三、財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿 財(cái)務(wù)杠桿是企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決財(cái)務(wù)杠桿是企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決策時對債務(wù)籌資的利用策時對債務(wù)籌資的利用. 運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，企業(yè)可取得一定的運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，企業(yè)可取得一定的財(cái)務(wù)杠桿利益財(cái)務(wù)杠桿利益，同時也承受相應(yīng)的，同時也承受相應(yīng)的財(cái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)務(wù)風(fēng)險(xiǎn). 資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（一）財(cái)務(wù)杠桿利益（一）財(cái)務(wù)杠桿利益 1.概念概念 財(cái)務(wù)杠桿利益是指利用債務(wù)籌資而財(cái)務(wù)杠桿利益是指利用債務(wù)籌資而給企業(yè)帶來的額外收益給企業(yè)帶來的額外收益.

29、2.產(chǎn)生原因產(chǎn)生原因 資本結(jié)構(gòu)一定時，債務(wù)利息相對固資本結(jié)構(gòu)一定時，債務(wù)利息相對固定。當(dāng)息稅前利潤增加時，每定。當(dāng)息稅前利潤增加時，每1元息元息稅前利潤負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息相應(yīng)降低，稅前利潤負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息相應(yīng)降低，股東得到的利潤就會增加。股東得到的利潤就會增加。 資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 例如：某公司有普通股例如：某公司有普通股100萬股，有關(guān)數(shù)據(jù)如下萬股，有關(guān)數(shù)據(jù)如下(金額單位：萬元）：金額單位：萬元）： EBIT 債務(wù)利息債務(wù)利息 所得稅所得稅 稅后利潤稅后利潤 EPS 128 80 15.84 32.16 0.32 180 80 33 67 0.67 當(dāng)當(dāng)EBIT從從128萬元增加到萬元增加到

30、180萬元，增長萬元，增長40.63%時時, 稅后利潤從稅后利潤從32.16萬元增加到萬元增加到67萬元，萬元，EPS從從0.32元上升到元上升到0.67元元,增長增長109%. 反之，當(dāng)反之，當(dāng)EBIT從從180萬元下降到萬元下降到128萬元，減少萬元，減少28.9%時，稅后利潤減少時，稅后利潤減少52%，EPS減少減少52.2%。資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)(二)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 廣義：是指企業(yè)在組織財(cái)務(wù)活動過程中，廣義：是指企業(yè)在組織財(cái)務(wù)活動過程中，由于客觀環(huán)境的不確定性和主觀認(rèn)識上由于客觀環(huán)境的不確定性和主觀認(rèn)識上的偏差，導(dǎo)致企業(yè)預(yù)期收益產(chǎn)生多種結(jié)的偏差，導(dǎo)致企業(yè)預(yù)期收益產(chǎn)生多種結(jié)果的可能性，它存

31、在于企業(yè)財(cái)務(wù)活動的果的可能性，它存在于企業(yè)財(cái)務(wù)活動的全過程，全過程，包括籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)和收包括籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)和收益分配風(fēng)險(xiǎn)益分配風(fēng)險(xiǎn)。 狹義：與籌資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，指由于財(cái)務(wù)狹義：與籌資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，指由于財(cái)務(wù)杠桿的作用，導(dǎo)致企業(yè)所有者權(quán)益的變杠桿的作用，導(dǎo)致企業(yè)所有者權(quán)益的變動，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。動，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL） 1.概念與計(jì)算概念與計(jì)算 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股收益財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股收益（EPS）變動率相當(dāng)于息稅前利潤變）變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)動率的倍數(shù). 這里的這里的

32、EPS在非股份公司用在非股份公司用凈資產(chǎn)凈資產(chǎn)收益率收益率(ROE)代替代替.資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)其計(jì)算公式為：其計(jì)算公式為： EPS =普通股稅后利潤普通股稅后利潤普通股股數(shù)普通股股數(shù) （1）在不存在優(yōu)先股的情況下：）在不存在優(yōu)先股的情況下： EPS=（EBIT-I）（）（1-T）N EPS=EBIT（1-T）N 代入上述公式：代入上述公式： 簡化公式：簡化公式： EBITEBITROEROEEBITEBITEPSEPSDFL/IEBITEBITDFL資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（2）存在優(yōu)先股）存在優(yōu)先股,年股息為年股息為d,則則: )1/(TdIEBITEBITDFL資本成本和資本結(jié)構(gòu)(

33、4)2. DFL的意義的意義 1） 在資本結(jié)構(gòu)不變的前提下，在資本結(jié)構(gòu)不變的前提下，DFL表示當(dāng)表示當(dāng)EBIT變動變動1倍時倍時EPS變動的倍數(shù)變動的倍數(shù). EBIT值越大，值越大，DFL的的值就越小值就越小.2） 用來衡量籌資風(fēng)險(xiǎn)用來衡量籌資風(fēng)險(xiǎn).DFL的值越大，籌資風(fēng)險(xiǎn)的值越大，籌資風(fēng)險(xiǎn)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大；越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大；3) 在資本總額、息稅前利潤相同的條件下在資本總額、息稅前利潤相同的條件下, 負(fù)債負(fù)債比率越高比率越高,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大, 但預(yù)期收益也越高但預(yù)期收益也越高.4) 負(fù)債比率是可以控制的負(fù)債比率是可以控制的, 企業(yè)可以通過合理安企業(yè)可以通過合理安排資本結(jié)構(gòu)排

34、資本結(jié)構(gòu), 適度負(fù)債適度負(fù)債, 使財(cái)務(wù)杠桿利益抵銷風(fēng)險(xiǎn)使財(cái)務(wù)杠桿利益抵銷風(fēng)險(xiǎn)增大所帶來的不利影響增大所帶來的不利影響.資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 三、總杠桿（復(fù)合杠桿、聯(lián)合杠桿）三、總杠桿（復(fù)合杠桿、聯(lián)合杠桿） (一一)總杠桿的概念總杠桿的概念 用來反映企業(yè)綜合利用財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)用來反映企業(yè)綜合利用財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營杠桿給企業(yè)普通股東收益帶來的影響營杠桿給企業(yè)普通股東收益帶來的影響. (二二)總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù)(DCL) 1.概念與計(jì)算概念與計(jì)算 是是EPS的變動率相當(dāng)于銷售變動率的倍的變動率相當(dāng)于銷售變動率的倍數(shù)數(shù). 資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)杠桿作用的全過程為：杠桿作用的全過程為： 銷售額銷售額E

35、BITDOLEPSDFLDCL資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù) =經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)DFLDOLDCLxxEPSEPSEBITEBITEPSEPSxxEBITEBIT/資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)2. 意義意義 (1)表示銷售變動表示銷售變動1倍時倍時EPS變動的倍數(shù)變動的倍數(shù).(2)反映了經(jīng)營杠桿與財(cái)務(wù)杠桿之間的反映了經(jīng)營杠桿與財(cái)務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系相互關(guān)系,便于進(jìn)行不同組合便于進(jìn)行不同組合.資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)v 資本結(jié)構(gòu)及其影響因素資本結(jié)構(gòu)及其影響因素v 資本結(jié)構(gòu)決策方法資本結(jié)構(gòu)決策方法資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)一、資本結(jié)構(gòu)的有關(guān)理論一、資本結(jié)構(gòu)的

36、有關(guān)理論（一）早期資本結(jié)構(gòu)理論（一）早期資本結(jié)構(gòu)理論1、凈收入理論、凈收入理論 認(rèn)為負(fù)債可以降低企業(yè)資本成本，所以認(rèn)為負(fù)債可以降低企業(yè)資本成本，所以負(fù)債比率越高，企業(yè)價值越大。負(fù)債比率越高，企業(yè)價值越大。 這種理論沒有考慮資本結(jié)構(gòu)變化對債這種理論沒有考慮資本結(jié)構(gòu)變化對債務(wù)資本和權(quán)益資本成本的影響。而實(shí)際務(wù)資本和權(quán)益資本成本的影響。而實(shí)際上，隨著負(fù)債比率的提高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加上，隨著負(fù)債比率的提高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大，兩者的資本成本都會增加。大，兩者的資本成本都會增加。資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)2、營業(yè)收益理論、營業(yè)收益理論 認(rèn)為不論企業(yè)負(fù)債比率（財(cái)務(wù)杠桿）如認(rèn)為不論企業(yè)負(fù)債比率（財(cái)務(wù)杠桿）如何變化，企業(yè)的

37、綜合資本成本不變，因何變化，企業(yè)的綜合資本成本不變，因此任何資本結(jié)構(gòu)下，企業(yè)總價值相等。此任何資本結(jié)構(gòu)下，企業(yè)總價值相等。不存在資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的問題。不存在資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的問題。3、傳統(tǒng)理論、傳統(tǒng)理論 認(rèn)為在一定限度內(nèi)，提高負(fù)債比率可以認(rèn)為在一定限度內(nèi)，提高負(fù)債比率可以使企業(yè)價值增加，但超過這一限度后，使企業(yè)價值增加，但超過這一限度后，杠桿風(fēng)險(xiǎn)將使綜合資本成本上升更快，杠桿風(fēng)險(xiǎn)將使綜合資本成本上升更快，這樣企業(yè)價值就會減少，因此存在一個這樣企業(yè)價值就會減少，因此存在一個使企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。使企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（二）現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論1、MM理論理論 在滿足一定的假

38、設(shè)基礎(chǔ)上，資本結(jié)構(gòu)與在滿足一定的假設(shè)基礎(chǔ)上，資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值的關(guān)系是：企業(yè)價值的關(guān)系是： 無公司稅時資本結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)價值和無公司稅時資本結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)價值和資本成本。（無資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的問題）資本成本。（無資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的問題） 有公司稅時，負(fù)債會因節(jié)稅效應(yīng)而增加有公司稅時，負(fù)債會因節(jié)稅效應(yīng)而增加企業(yè)價值，負(fù)債越多，企業(yè)價值越大，企業(yè)價值，負(fù)債越多，企業(yè)價值越大，權(quán)益資本所有者所獲得的收益越大。權(quán)益資本所有者所獲得的收益越大。資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)2、權(quán)衡理論、權(quán)衡理論 認(rèn)為認(rèn)為MM理論沒有考慮理論沒有考慮財(cái)務(wù)拮據(jù)財(cái)務(wù)拮據(jù)(財(cái)務(wù)危財(cái)務(wù)危機(jī)成本）成本機(jī)成本）成本和和代理成本代理成本，當(dāng)企業(yè)負(fù)債

39、，當(dāng)企業(yè)負(fù)債增加時，財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本都會增加時，財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本都會增加。增加。 負(fù)債企業(yè)的價值等于無負(fù)債企業(yè)價值加負(fù)債企業(yè)的價值等于無負(fù)債企業(yè)價值加上賦稅節(jié)約，減去預(yù)期財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和上賦稅節(jié)約，減去預(yù)期財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本的現(xiàn)值。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)也必須代理成本的現(xiàn)值。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)也必須考慮這三者的權(quán)衡?？紤]這三者的權(quán)衡。資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（一）資本結(jié)構(gòu)的概念（一）資本結(jié)構(gòu)的概念 廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的構(gòu)成，廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的構(gòu)成，既包括長期資本，也包括短期負(fù)債；既包括既包括長期資本，也包括短期負(fù)債；既包括縱向資本結(jié)構(gòu)（各項(xiàng)資本組成），也包括橫縱向資本結(jié)構(gòu)（各項(xiàng)

40、資本組成），也包括橫向資本結(jié)構(gòu)（資本來源和資產(chǎn)構(gòu)成的對應(yīng)關(guān)向資本結(jié)構(gòu)（資本來源和資產(chǎn)構(gòu)成的對應(yīng)關(guān)系）系）. 狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長期資本的構(gòu)成及狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，而將短期債務(wù)列入營運(yùn)資本管其比例關(guān)系，而將短期債務(wù)列入營運(yùn)資本管理理. 通俗意義上的通俗意義上的資本結(jié)構(gòu)是指負(fù)債比例資本結(jié)構(gòu)是指負(fù)債比例.二、資本結(jié)構(gòu)資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)例例: A、B兩家公司兩家公司,資產(chǎn)規(guī)模均為資產(chǎn)規(guī)模均為1000萬元萬元, 年年EBIT均為均為600萬元萬元, 所得稅率所得稅率40%. 其他情況為其他情況為: A公司公司 B公司公司權(quán)益資本權(quán)益資本 1000萬元萬元 500萬元萬元

41、普通股普通股 1000萬股萬股 500萬股萬股債務(wù)資本債務(wù)資本 0 500萬元萬元 債務(wù)利率債務(wù)利率 0 10%負(fù)債比率 0 50%凈利潤 360 330每股收益 0.36 0.66投資者總收入 360 380 (股東和債權(quán)人)資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（二）資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債對企業(yè)的影響（二）資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債對企業(yè)的影響1、有利于降低資本成本、有利于降低資本成本2、負(fù)債籌資有財(cái)務(wù)杠桿作用、負(fù)債籌資有財(cái)務(wù)杠桿作用3、債務(wù)資金會加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)資金會加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（三）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)（三）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu) 所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)在一定所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)在一定時期內(nèi)，使綜合資本成本最低、

42、企業(yè)價時期內(nèi)，使綜合資本成本最低、企業(yè)價值最大時的資本結(jié)構(gòu)值最大時的資本結(jié)構(gòu).通常它是企業(yè)追求通常它是企業(yè)追求的目標(biāo)，又稱目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。的目標(biāo)，又稱目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 三、資本結(jié)構(gòu)決策方法三、資本結(jié)構(gòu)決策方法 （一）比較資本成本法（一）比較資本成本法 它是通過計(jì)算和比較不同資本結(jié)構(gòu)的綜合它是通過計(jì)算和比較不同資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本，選擇綜合資本成本最低的方案資本成本，選擇綜合資本成本最低的方案. 它以資本成本作為確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的唯它以資本成本作為確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的唯一標(biāo)準(zhǔn)，簡單實(shí)用一標(biāo)準(zhǔn)，簡單實(shí)用. 1. 初始資本結(jié)構(gòu)決策初始資本結(jié)構(gòu)決策 資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)2. 追

43、加資本結(jié)構(gòu)決策追加資本結(jié)構(gòu)決策兩種計(jì)算資本成本的方法兩種計(jì)算資本成本的方法:計(jì)算追加籌資方案的邊際資本成本計(jì)算追加籌資方案的邊際資本成本;計(jì)算追加資本后的資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成計(jì)算追加資本后的資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本本;(1) 計(jì)算追加資本后各資本的個別資本成本率計(jì)算追加資本后各資本的個別資本成本率Ki=原有資本成本原有資本成本+追加資本的成本追加資本的成本原有資本原有資本+追加資本追加資本 計(jì)算總資本的綜合資本成本計(jì)算總資本的綜合資本成本資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（二）每股收益分析法（二）每股收益分析法 (無差別點(diǎn)分析法無差別點(diǎn)分析法) 1.方法方法 它是利用每股收益無差別點(diǎn)的分析來確定它是利用每

44、股收益無差別點(diǎn)的分析來確定資本結(jié)構(gòu)的方法資本結(jié)構(gòu)的方法. 2.無差別點(diǎn)無差別點(diǎn) 是指兩種籌資方式下是指兩種籌資方式下EPS相等時的息稅相等時的息稅前利潤點(diǎn)前利潤點(diǎn)(或銷售額點(diǎn)或銷售額點(diǎn))，也稱息稅前利潤平，也稱息稅前利潤平衡點(diǎn)衡點(diǎn). 即：即： 當(dāng)當(dāng)EPS1=EPS2時的時的EBIT點(diǎn)點(diǎn) .資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)EPSEBITI1方案1方案2I2資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 設(shè)普通股股數(shù)為設(shè)普通股股數(shù)為N，優(yōu)先股股利為，優(yōu)先股股利為d， 則：則：222111)1)()1)(NdTIEBITNdTIEBIT資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 3.籌資方案的選擇籌資方案的選擇 在這種方法下，選擇籌資方案的主要依

45、據(jù)在這種方法下，選擇籌資方案的主要依據(jù)是籌資方案的每股收益是籌資方案的每股收益(EPS）值的大?。┲档拇笮? 一般而言，當(dāng)籌資方案預(yù)計(jì)的一般而言，當(dāng)籌資方案預(yù)計(jì)的EBIT大于大于無差別點(diǎn)時，追加債務(wù)籌資有利；反之，當(dāng)無差別點(diǎn)時，追加債務(wù)籌資有利；反之，當(dāng)籌資方案預(yù)計(jì)的籌資方案預(yù)計(jì)的EBIT小于無差別點(diǎn)時，追加小于無差別點(diǎn)時，追加權(quán)益資本籌資有利權(quán)益資本籌資有利. 每股收益分析法考慮了籌資與收益的關(guān)系，每股收益分析法考慮了籌資與收益的關(guān)系，但沒有考慮籌資風(fēng)險(xiǎn)的變化。但沒有考慮籌資風(fēng)險(xiǎn)的變化。資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)n例：例：A公司目前資金公司目前資金75萬元，其中權(quán)益資金萬元，其中權(quán)益資金65萬

46、元，發(fā)行普通股萬元，發(fā)行普通股20000股，負(fù)債資金股，負(fù)債資金10萬元，萬元，年利率年利率8%，因生產(chǎn)發(fā)展需要再籌資，因生產(chǎn)發(fā)展需要再籌資25萬元，萬元，公司所得稅率公司所得稅率50%，n方案一：發(fā)行普通股方案一：發(fā)行普通股1萬股，每股萬股，每股10元，發(fā)行元，發(fā)行價價25元元n方案二：發(fā)行債券方案二：發(fā)行債券25萬元，年利率萬元，年利率8%n請分析企業(yè)應(yīng)采用何種方式籌集資金？請分析企業(yè)應(yīng)采用何種方式籌集資金？資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 解：目前利息：解：目前利息：100000X8%=8000元元 方案二利息：方案二利息：250000X8%+8000=28000元元 解得解得:EBIT=680

47、00(元元) 所以所以EPS=(68000-8000)(1-50%)/30000=1(元元/股股)20000%)501)(28000(30000%)501)(8000(EBITEBIT資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 當(dāng)當(dāng)EBIT68000元時，應(yīng)選方案二元時，應(yīng)選方案二0EPSEBIT168000負(fù)債方案權(quán)益資金方案資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)（三）公司價值比較法（三）公司價值比較法 綜合法是綜合法是將資本成本、企業(yè)總價值及風(fēng)險(xiǎn)綜將資本成本、企業(yè)總價值及風(fēng)險(xiǎn)綜合考慮進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的一種方法。合考慮進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的一種方法。 在考慮風(fēng)險(xiǎn)因素的情況下，使企業(yè)價值最大、在考慮風(fēng)險(xiǎn)因素的情況下，使企業(yè)價值最

48、大、綜合資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)是最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。綜合資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)是最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)總價值企業(yè)總價值V =借入資本市值借入資本市值B +自有資本市值自有資本市值S 設(shè)：設(shè)：B=債務(wù)面值債務(wù)面值 S=稅后利潤稅后利潤/普通股資本成本普通股資本成本KSSKTIEBITS)1)(資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) Kb為稅前債務(wù)資本成本為稅前債務(wù)資本成本 Ks = R f + i（K mR f）VSKVBTKKSbW)1 (綜合資本成本綜合資本成本KW資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)三、資本結(jié)構(gòu)決策的影響因素（一）長期資本籌資的影響因素 資本使用期限與投資時間的配合 利率水平及變化 公司當(dāng)前和預(yù)期的財(cái)務(wù)狀況

49、現(xiàn)有債務(wù)的合約限制 擔(dān)保資產(chǎn)的可得性資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 練習(xí)練習(xí)1 某公司去年的損益表有關(guān)資料如下某公司去年的損益表有關(guān)資料如下: 銷售收入銷售收入 4000萬元、變動成本萬元、變動成本2400萬元、固萬元、固定成本定成本1000萬元、息稅前利潤萬元、息稅前利潤600萬元、利萬元、利息息200萬元、所得稅萬元、所得稅200萬元。要求萬元。要求（1）計(jì)算經(jīng)營杠桿系數(shù)、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和復(fù)合杠計(jì)算經(jīng)營杠桿系數(shù)、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和復(fù)合杠桿系數(shù)。桿系數(shù)。 （2）若今年銷售收入增長）若今年銷售收入增長30%，息稅前利，息稅前利潤與凈利潤增長的百分比是多少？潤與凈利潤增長的百分比是多

50、少？資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) （1）DOL=（4000-2400）600=2.67 DFL=600(600-200)=1.5 DCL=2.671.5=4 (2)息稅前利潤增長百分比息稅前利潤增長百分比 =30%2.67=80% 凈利潤增長百分比凈利潤增長百分比 =30%4=120%資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 練習(xí)題練習(xí)題2 某公司某公司2003年銷售產(chǎn)品年銷售產(chǎn)品100萬件萬件,單價單價60元元,單位變動成本單位變動成本40元元.固定成本總額固定成本總額 為為1000萬元萬元.公司負(fù)債公司負(fù)債500萬元萬元,年利息率為年利息率為10%,并須每年支付優(yōu)先股股利并須每年支付優(yōu)先股股利12萬元萬元,所

51、得稅所得稅率率33%.要求要求: (1)計(jì)算計(jì)算2003年邊際貢獻(xiàn)年邊際貢獻(xiàn); (2)計(jì)算計(jì)算2003年息稅前利潤年息稅前利潤; (3)計(jì)算該公司復(fù)合杠桿系數(shù)計(jì)算該公司復(fù)合杠桿系數(shù).資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) (1)邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn) =100(60-40)=2000(萬元萬元) (2)息稅前利潤息稅前利潤 =2000-1000=1000(萬元萬元) (3)復(fù)合杠桿系數(shù)復(fù)合杠桿系數(shù) =20001000-50010%- 12/(1-33%) =2.15資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4) 解：邊際貢獻(xiàn)解：邊際貢獻(xiàn)=500-50040%=300 DOL=300/EBIT=1.5 EBIT=200 EBIT=300

52、-a a=100 DFL=200/(200-I)=2 I=100 原原DCL=1.52=3 DCL=300/(300-100-50-100)=6 100%/x=6 x=16.67% 練習(xí)練習(xí)3 營業(yè)收入營業(yè)收入500萬元，變動成本率萬元，變動成本率40%，DOL=1.5，DFL=2，若固定成本增加，若固定成本增加50萬元，萬元，則總杠桿系數(shù)為多少？此時，要使每股利潤增則總杠桿系數(shù)為多少？此時，要使每股利潤增加一倍，業(yè)務(wù)量將如何變動？加一倍，業(yè)務(wù)量將如何變動？資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)練習(xí)4n目前資金結(jié)構(gòu):長期債券(年利率8%),1000萬元;普通股n(4500)萬股,4500萬元;留存收益200

53、0萬元.準(zhǔn)備增加資金n2500萬元,甲方案增發(fā)1000萬股普通股,每股市價2.5元;n乙方案按面值發(fā)行每年年末付息、票面利率為10%的公司債券2500萬元.發(fā)行費(fèi)均不計(jì).T為33%.n要求:1.計(jì)算每股利潤無差異點(diǎn).2.計(jì)算每股利潤無差異點(diǎn)時乙方案的DFL.n3.預(yù)計(jì)EBIT分別為1200萬元和1600萬元,應(yīng)采用的籌資n方案.4.預(yù)計(jì)EBIT 在每股利潤無差異點(diǎn)上增長10%,計(jì)算n采用乙方案時該公司每股利潤的增長幅度.(2003)資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)4500%)331%)(102500%81000(10004500%)331%)(81000(EBITEBIT 1. 解得解得EBIT=14

54、55萬元萬元 2.DFL=1455/(1455-10008%- 250010%)=1.29 3.12001455所以選乙所以選乙 4.每股利潤的增長幅度每股利潤的增長幅度=1.2910%=12.9%資本成本和資本結(jié)構(gòu)(4)微型案例微型案例 Poling公司管理當(dāng)局認(rèn)為，如果用50萬英鎊買進(jìn)一種新設(shè)備，可以獲得14%的投資收益率。公司盡力保持債務(wù)與股權(quán)資本各占50%的資本結(jié)構(gòu)。但某銀行愿意按12%的利率借給公司50萬英鎊來購買新設(shè)備。 Poling公司的財(cái)務(wù)主管估算公司普通股資本成本為18%，高于14%的新設(shè)備投資收益率。但由于公司可以完全靠債務(wù)來融資，因此，Poling公司管理當(dāng)局決定按12%的利率從銀行借入新設(shè)備投資所需的全部50萬英鎊，新設(shè)備投資后運(yùn)轉(zhuǎn)良好。 隨后的一年中， Poling公司管理當(dāng)局又發(fā)現(xiàn)了另一個更好的投資機(jī)會，大約需要花費(fèi)50萬英鎊，不過這個項(xiàng)目的預(yù)期投資收益率為17%，比上年的新設(shè)備投資項(xiàng)目還要好。但當(dāng)Poling公司管理當(dāng)局找到銀行融資時，發(fā)現(xiàn)銀行不愿再向公司貸款。 思考：思考： 1.為什么銀行不愿再向公司貸款？為什么銀行不愿再向公司貸款？ 2.如果你是公司財(cái)務(wù)主管，第一筆融資尚未進(jìn)行，你可以向公司管如果你是公司財(cái)務(wù)主管，第一筆融資尚未進(jìn)行，你可以向公司管理當(dāng)局提出的建議是什么？理當(dāng)局提出的建議是什么？